Giáo trình Quản trị tài chính dự án đầu tư

huyền công 
nghệ, vật tư, thiết bị, nhân lực, giá cả, . 
 - Xem xét vể tỷ lệ vật liệu trong nước và tỷ lệ nhập khẩu (lưu ý tỷ lệ vật liệu 
trong nước càng cao càng tốt) 
 - Tính phù hợp của công nghệ, thiết bị dối với dự án, đối với điều kiện trong 
nước, khả năng phát triển trong tương lai, tỷ lệ phụ tùng thay thế, điều kiện vận 
hành, bảo quản. 
 Việc thẩm định kỹ thuật, công nghệ phải có ý kiến của chuyên ngành kỹ 
thuật. Nếu có chuyển giao công nghệ phải đối chiếu với Luật chuyể giao công nghệ 
và các văn bản pháp quy liên quan. 
3.3.7. Thẩm định về tài chính dự án 
 Thẩm định kết quả phân tích tài chính dự án đầu tư và nội dung phức tạp nhất 
và đóng vai trò quyết định trong quá trình thẩm định dự án. Toàn bộ quá trình phân 
tích phải được rà soát, kiểm tra lại tính khả thi, hợp lý của các yếu tố tài chính 
được áp dụng trong các tính toán của dự án. 
 Khi thẩm định tài chính dự án cần chú ý xem xét các nội dung chính sau: 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 42 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 - Kiểm tra các phép tính toán và các căn cứ tính toán (định mức, đơn giá, giá 
cả nguyên liệu, thiết bị, giá cả sản phẩm) 
 - Kiểm tra tổng vốn đầu tư và cơ cấu các loại vốn: tổng vốn đầu tư được xác 
định có đúng hay không? Các nguồn vốn khai thác có khả thi hay không?  
 - Thẩm định việc tính toán chi phí vận hành: kiểm tra tính hợp lý của các 
định mức được áp dụng, xem xét mức giá và khả năng biến động giá của các yếu tố 
đầu vào,  
 - Xem xét các chế độ tài chính thực hiện dự án, điều kiện và mức độ áp dụng 
các chế độ khuyến khích và ưu đãi đầu tư. 
 - Kiểm tra các chỉ tiêu hiệu quả tài chính: NPV, IRR 
 - Kiểm tra độ an toàn về tài chính: tỷ lệ vốn tự có/tổng vốn đầu tư, khả năng 
trả nợ, điểm hòa vốn  
 - Kiển tra độ nhạy và các rủi ro liên quan đến dự án 
3.3.8. Thẩm định về kinh tế - xã hội 
 Đối với mọi dự án cần đặc biệt quan tâm đến khía cạnh kinh tế xã hội. Cụ 
thể: 
 - Dự án có sử dụng hợp lý nguồn tài nguyên của đất nước hay không? 
 - Dự án đã mang lại những lợi ích gì cho nền kinh tế quốc dân: mức đóng góp 
ngân sách, khả năng thúc đẩy phát triển sản xuất kinh doanh trong các ngành 
khác, 
 - Các hiệu quả mà dự án mang lại cho địa phương nơi đặt dự án: tạo công ăn 
việc làm, nâng cao thu nhập, cải thiện đời sống 
 - Những ảnh hưởng tiêu cực mà dự án có thể gây ra cho xã hội: khai thác cạn 
kiệt tài nguyên, ô nhiễm môi trường, ảnh hưởng tiêu cực đến môi trường văn hóa, 
phong tục tập quán của dân cư, vấn đề cạnh tranh trên thị trường và khả năng làm 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 43 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
phá sản các doanh nghiệp khác, các tác động xấu của dự án khi đi vào vận hành 
khai thác 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 44 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 Chương 4 
 Đánh giá dự án đầu tư trong điều kiện rủi ro và bất định 
4.1. Khái niệm rủi ro 
 Rủi ro là khả năng xảy ra khác biệt giữa kết quả thực tế và kết quả dự kiến 
khi lập dự án. Về lý thuyết, rủi ro có thể mang tính tích cực (khi kết quả thực tế tốt 
hơn dự kiến) hoặc tiêu cực (khi kết quả thực tế không tốt như dự kiến). Thông 
thường, mặt tiêu cực của rủi ro thường được các chủ đầu tư quan tâm nhiều hơn và 
muốn đo lường. 
 Dự án đầu tư là một chủ trương kinh doanh luôn gắn liền với các rủi ro. Rủi 
ro của dự án đầu tư là một loạt các biến cố xảy ra ngẫu nhiên tác động tiêu cực lên 
dự án, làm thay đổi kết quả đầu tư theo chiều hướng bất lợi. 
 Cần phân biệt hai khái niệm: rủi ro và sự không chắc chắn (bất định) 
 - Rủi ro: đề cập đến tình trạng trong đó xác suất có thể xảy ra các sự kiện làm 
ảnh hưởng đến kết quả của quá trình ra quyết định. 
 - Sự không chắc chắn (bất định): đề cập đến các tình trạng không thể gắn với 
xác suất xảy ra các sự kiện. 
 Khi lập dự án, cần đưa ra các kết quả dự đoán trong tương lai. Do vậy, các 
báo cáo nghiên cứu khả thi sẽ mang tính thuyết phục hơn khi có xem xét đến các 
yếu tố không chắc chắn (bất định). Để tính toán tác động của bất định, có thể gán 
một vài thông số khách quan, ví dụ như gán xác suất xảy ra một sự kiện nào đó và 
các yếu tố bất định của dự án. Lúc này, bài toán bất định sẽ trở thành bài toán rủi 
ro và có thể dùng phương pháp toán học để giải. 
4.2. Phân loại rủi ro 
4.2.1. Phân loại theo bản chất 
 - Các rủi ro tự nhiên: Đối với một dự án đầu tư, các rủi ro tự nhiên thường 
liên quan đến việc lựa chọn địa điểm xây dựng công trình cảu dự án và các địa 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 45 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
điểm cung cấp cũng như địa điểm tiêu thụ sản phẩm của dự án. Các rủi ro tự nhiên 
xảy ra ở cả ba giai đoạn của quá trình đầu tư xây dựng. 
 - Các rủi ro về công nghệ và tổ chức: lựa chọn sai phương án công nghệ và tổ 
chức; các sự cố về công nghệ và tổ chức xây dựng (hỏng hóc do độ bền chắc và tin 
cậy của máy móc không đảm bảo, do sử dụng máy móc và công nghệ xây dựng 
thiếu an toàn, do phương án tổ chức xây dựng không hợp lý) 
 - Các rủi ro về tài chính và kinh tế ở cấp vi mô và vĩ mô: quan hệ cung cầu – 
giá cả của thị trường, rủi ro về tài chính của bản thân doanh nghiệp, sự thay đổi các 
chính sách của Nhà nước về phía bất lợi cho dự án 
 - Các rủi ro về chính trị xã hội: biến động chính trị, mức thu nhập của người 
dân, khan hiếm lao động 
 - Các rủi ro về thông tin dùng cho dự án: thông tin không đầy đủ, không 
chính xác 
4.2.2. Phân loại theo tính chất chủ quan và khách quan 
 - Các rủi ro khách quan thuần túy mà con người khó can thiệp: thiên tai, sự 
cố công nghệ Để khắc phục loại rủi ro này, chủ đầu tư thường dùng biên pháp 
mua bảo hiểm. 
 - Các rủi ro liên quan đến các quyết định mang tính chủ quan: 
 + Rủi ro ở giai đoạn chuẩn bị dự án: chất lượng thông tin, xử lý thông tin và 
phương án quyết định (rủi ro cơ hội) 
 + Rủi ro sau quyết định: sự không phù hợp giữa thực tế và các dự kiến ban 
đầu. 
4.2.3. Phân loại theo nơi phát sinh 
 - Rủi ro do nội bộ dự án gây ra 
 - Rủi ro xảy ra bên ngoài dự án và có tác động xấu đến dự án 
4.2.4. Phân loại theo tính hệ thống 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 46 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 - Rủi ro hệ thống: là rủi ro một khi đã xảy ra thì tác động của nó phản ứng 
dây chuyền đến tất cả các bộ phận trong hệ thống. 
 - Rủi ro không hệ thống: là rủi ro khi xảy ra chỉ tác động hẹp trong một bộ 
phận của hệ thống. 
4.2.5. Phân loại theo mức độ khống chế 
 - Các rủi ro không thế khống chế được: thường là các rủi ro tự nhiên 
 - Các rủi ro có thể khống chế được: thường là các rủi ro cơ hội có liên quan 
đến việc ra quyết định. 
4.2.6. Phân loại theo các giai đoạn đầu tư 
 - Các rủi ro nảy sinh ở giai đoạn chuẩn bị dự án: chủ yếu là các rủi ro có liên 
quan đến việc ra quyết định 
 - Các rủi ro nảy sinh ở giai đoạn thực hiện dự án: chủ yếu là các rủi ro do sai 
lệch giữa thực tế và kế hoạc xây dựng 
 - Các rủi ro nảy sinh ở giai đoạn kết thúc xây dựng, đưa công trình của dự án 
vào khai thác sử dụng: chủ yếu là các rủi ro do sai lệch gữa thực tế vận hành dự án 
và dự án được lập ra ban đầu. 
4.3. Một số phương pháp phân tích rủi ro và bất định của dự án 
4.3.1. Một số phương pháp phân tích rủi ro của dự án 
4.3.1.1. Phương pháp phân tích độ nhạy 
 Tiến hành lựa chọn những chỉ tiêu dự báo thường chứa đựng nhiều biến rủi 
ro (khối lượng tiêu thụ, giá bán, chi phí) nhằm xem xét sự thay đổi của các chỉ 
tiêu hiệu quả tài chính (NPV, IRR). 
 Phân tích độ nhạy có thể sử dụng ở từng cấp độ khác nhau: độ nhạy một 
chiều, hai chiều. Phân tích độ nhạy một chiều là phân tích ở trạng thái tĩnh. Mỗi lần 
thử chỉ xem xét sự thay đổi của một biến và giả định các biến còn lại không thay 
đổi. Trong thực tế rất khó xảy ra trường hợp lý tưởng như vậy. 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 47 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 Phương pháp thực hiện phân tích độ nhạy: 
 - Cho các biến số rủi ro thay đổi 
 - Xác định sự thay đổi của các chỉ tiêu 
 - Xác định các biến quan trọng và miền biến động của nó 
 Phân tích độ nhạy giúp nhà phân tích xác định được miền hiệu quả của dự án, 
xác định được mức chi phí và mức thu nhập nào khi kết hợp với nhau thì dự án 
đáng giá. 
4.3.1.2. Phương pháp phân tích tình huống 
 Phân tích tình huống dựa trên nhận thức cơ bản rằng các biến số có quan hệ 
qua lại với nhau. Khi phân tích tình huống, một tập hợp của nhiều biến rủi ro được 
chọn do được đánh giá là mang lại rủi ro nhiều nhất và được sắp đặt theo các tình 
huống: lạc quan, trung bình, bi quan. Khi đó, việc lựa chọn dự án sẽ trở nên đơn 
giản khi có các kết quả rõ ràng: Chấp nhận dự án khi NPV ≥ 0 ngay cả trong tình 
huống xấu nhất. Loại bỏ dự án khi NPV < 0 ngay cả trong tình huống tốt nhất. 
 Như vậy, muốn có kết quả cho mỗi tình huống, cần phải tiến hành tính toán 
kết quả dự án theo các dữ liệu của từng kịch bản. Có bao nhiêu kịch bản thì bấy 
nhiều lần phải tính toán dự án lại từ đầu. 
4.3.1.3. Phương pháp phân tích mô phỏng 
 Phân tích độ nhạy và phân tính tình huống có nhược điểm là chỉ có thể quan 
sát một hoặc hai biến số nào đó tác động lên các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả của dự 
án. Để thấy hết được tác động của nhiều biến số, chúng ta sử dụng phương pháp 
mô phỏng tính toán – Monte Carlo. 
 Phân tích mô phỏng còn được gọi là phương pháp thử nghiệm thống kê – là 
phương pháp phân tích mô tả các hiện tượng có chứa yếu tố ngẫu nhiên nhằm tìm 
ra lời giải gần đúng. Thực chất của mô phỏng là lấy một cách ngẫu nhiên các giá 
trị có thể có của các biến ngẫu nhiên đầu vào và tính ra một kết quả thực nghiệm 
của đại lượng cần phân tích. Quá trình đó lặp lại nhiều lần để có một tập hợp đủ 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 48 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
lớn các kết quả thử nghiệm. Tính toán thống kê các kết quả đó để có các đặc trưng 
thống kế cần thiết của kết quả cần phân tích. 
 Phương pháp mô phỏng cho phép: 
 - Cùng lúc tính toán phân phối xác suất và phạm vi khác nhau của các giá trị 
có thể của các biến số quan trọng của dự án. 
 - Phân tích sự tương quan giữa các biến số. 
 - Tạo ra được một phạm vi phân phối xác suất các kết quả của dự án thay vì 
chỉ tính có một giá trị duy nhất. 
 Các bước thực hiện tính toán: 
 Bước 1: Lập mô hình tính toán 
 Bước 2: Tìm các biến rủi ro (biến nhạy cảm và không chắc chắn) 
 Bước 3: Định nghĩa về tính không chắc chắn của mỗi biến số 
 - Xác định phạm vi giá trị cho các biến số được lựa chọn – biến rủi ro 
 - Xác định phân phối xác suất: 
 + Phân phối chuẩn (normal) 
 + Phân phối đều (uniform) 
 + Phân phối tam giác (triangular) 
 + Phân phối bâc thang (step) 
 Bước 4: Phát hiện và định nghĩa các biến số khác có tương quan với biến rủi 
ro 
 - Tương quan dương và âm 
 - Mức độ tương quan 
 Bước 5: Đưa vào mô hình mô phỏng tính toán 
 Bước 6: Phân tích các kết quả 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 49 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
4.3.2. Một số phương pháp toán học phân tích dự án trong điều kiện bất định 
4.3.2.1. Quy tắc Minimax 
 Quy tắc này còn gọi là quy tắc bất lợi tốt nhất hay quy tắc bi quan. Theo quy 
tắc này, phương án được chọn là phương án có trị số kết quả A tốt nhất trong tình 
huống xấu nhất (bi quan): 
 A = maxi[minj(Aij)] 
 Ví dụ: 
 Có 2 phương án F1, F2, F3 và 3 tình huống H1, H2, H3. Các trị số hiệu quả đầu 
tư được ghi ở các cột và dòng tương ứng. 
 Tình huống Cực tiểu của dòng Cực đại của dòng 
 H1 H2 H3 
Phương án (trị số bi quan) (trị số lạc quan) 
 F1 18 35 5 5 35 
 F2 20 14 25 14 25 
 F3 12 15 30 12 30 
 Cực đại của cột 20 35 30 
 Theo quy tắc minimax, chọn phương án 2, tình huống 2 với hiệu quả là 14 
(trị số bi quan là lớn nhất) 
4.3.2.2. Quy tắc Maximin 
 Quy tắc này gọi là quy tắc lạc quan hay quy tắc thuận lợi nhỏ nhất. Theo quy 
tắc này, phương án được chọn là phương án có trị số kết quả A nhỏ nhất trong các 
tình huống tốt nhất (lạc quan). 
 A = mini[maxj(Aij)] 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 50 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 Ví dụ: 
 Với bài toán trên, theo quy tắc maximin, chọn phương án 2, tình huống 3 với 
hiệu quả là 25 (trị số lạc quan là bé nhất) 
4.3.2.3. Quy tắc Maximax 
 Quy tắc này dành cho những người cực kỳ lạc quan hay còn gọi là quy tắc 
thuận lợi lớn nhất. Theo quy tắc này, phương án được chọn là phương án có trị số 
kết quả A lớn nhất trong các tình huống tốt nhất. 
 A = maxi[maxj(Aij)] 
 Ví dụ: 
 Với bài toán trên, theo quy tắc maximax, chọn phương án 1, tình huống 2 với 
hiệu quả là 35 (trị số lạc quan là lớn nhất) 
4.3.2.4. Quy tắc Huzwic 
 Quy tắc này còn được gọi là quy tắc trung bình trọng số, kết hợp bi quan với 
lạc quan. 
 Ở đây, chọn một hệ số lạc quan α (0 < α < 1), khi đó hệ số bi quan sẽ là 1 – α. 
 α→1: người ra quyết định lạc quan về tương lai 
 α→0: người ra quyết định bi quan về tương lai 
 α = 0,5: hệ số dung hòa bi quan với lạc quan 
 Phương án được chọn là phương án có: 
 A = Maxj[α*Maxj + (1-α)*Minj] 
 Ví dụ: 
 Với bài toán trên, chọn α lần lượt 0,3; 0,5; 0,8 
 Cực đại theo dòng Cực tiểu theo dòng 
 Các phương án Tổng số 
 nhân với α = 0,3 nhân với 1- α = 0,7 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 51 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
 F1 35 x 0,3 = 10,5 5 x 0,7 = 3,5 14,0 
 F2 25 x 0,3 = 7,5 14 x 0,7 = 9,8 17,3 
 F3 30 x 0,3 = 9,0 12 x 0,7 = 8,4 17,4 
α = 0,5 
 Cực đại theo dòng Cực tiểu theo dòng 
 Các phương án Tổng số 
 nhân với α = 0,5 nhân với 1- α = 0,5 
 F1 17,5 2,5 20,0 
 F2 12,5 7,0 19,5 
 F3 15,0 6,0 21,0 
α = 0,8 
 Cực đại theo dòng Cực tiểu theo dòng 
 Các phương án Tổng số 
 nhân với α = 0,8 nhân với 1- α = 0,2 
 F1 28,0 1,0 29,0 
 F2 20,0 2,8 22,8 
 F3 24,0 2,4 26,4 
4.3.2.5. Quy tắc Savage – Niehans 
 Quy tắc này còn gọi là quy tắc tổn thất (hối tiếc) bé nhất. Tổn thất hay hối 
tiếc là hiệu số giữa trị số kết quả của phương án đã chọn và kết quả của phương án 
tốt nhất trong một tình huống. Trên cơ sở của các số liệu xuất phát về các trị số kết 
quả của các phương án, người ta lập ma trận tổn thất hay ma trận hối tiếc 
 Giá trị một ô i-j của ma trận hối tiếc chính là đại lượng hối tiếc thể hiện tổn 
thất nếu trong tình huống j đó ta chọn phương án i chứ không phải là phương án có 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 52 
Bài giảng môn Quản trị Tài chính Dự án đầu tư 
trị số kết quả lớn nhất trong tình huống j này, nghĩa là hiệu số giữa trị số kết quả 
lớn nhất của cột trừ đi trị số kết quả của chính cột đó trong bảng số liệu ban đầu. 
 Ví dụ: 
 Với bài toán trên, ta lập được ma trận hối tiếc như sau: 
 Tình huống Cực đại 
 H1 H2 H3 
 Phương án của dòng 
 F1 2 0 25 25 
 F2 0 21 5 21 
 F3 8 20 0 20 
 Bảng trên biểu hiện mức tổn thất hay hối tiếc vì không chọn phương án có 
hiệu quả lớn nhất. Do đó, ta chọn phương án 3 vì nó có mức tổn thất bé nhất là 20. 
Bộ môn Quản lý Dự án – Trường CĐXD TPHCM 53