Ngành điện - Nhu cầu tiêu thụ điện dự kiến tiếp tục tăng trưởng 10%/năm

 -3%
I. Tiền và các khoản tương đương tiền 1,865 3,325 4,030 3,914 Lợi nhuận trước thuế 23% 1% 3% 13%
II. Các khoản đầu tư ngắn hạn 1,139 1,139 1,139 1,139 Lợi nhuận sau thuế 30% -1% 7% 13%
III. Phải thu ngắn hạn 2,335 2,591 2,691 2,598 EPS 30% -1% 7% 13%
IV. Hàng tồn kho 969 1,920 1,971 1,859 Tổng tài sản 8% 25% 5% 5%
V. Tài sản ngắn hạn khác 49 53 53 53 Nguồn vốn 14% 12% 12% 13%
TÀI SẢN DÀI HẠN 9,772 10,303 10,485 11,878 Thanh khoản
I. Phải thu dài hạn 34 34 34 34 Thanh toán hiện hành 2.08 2.33 2.45 2.46 
II. Tài sản dài hạn 445 397 347 296 Thanh toán nhanh 1.76 1.84 1.96 1.98 
1. Tài sản cố định hữu hình 415 368 320 271 Nợ/Tài sản 36% 42% 39% 34%
2. Tài sản cố định vô hình 30 29 27 25 Nợ/Vốn chủ sở hữu 0.56 0.74 0.63 0.52 
III. Bất động sản đầu tư 1,602 1,997 1,860 1,724 Khả năng thanh toán lãi vay 10.58 8.70 7.85 9.69 
IV. Tài sản dỡ dang dài hạn 153 0 0 1,000 Hiệu quả hoạt động
V. Đầu tư dài hạn 6,992 7,330 7,698 8,278 Vòng quay các khoản phải thu 3 2 2 2 
VI. Tài sản dài hạn khác 546 546 546 546 Số ngày thu tiền bán hàng 124 166 166 166 
Tổng tài sản 16,129 19,330 20,368 21,441 Vòng quay hàng tồn kho 3 2 2 2 
NỢ PHẢI TRẢ 5,571 8,201 7,862 7,310 Số ngày lưu thông hàng tồn kho 119 174 174 174 
I. Nợ ngắn hạn 3,056 3,870 4,028 3,884 Vòng quay các khoản phải trả 2 2 2 2 
1. Phải trả ngắn hạn 1,945 2,914 3,063 3,024 Số ngày phải trả 198 203 203 203 
2. Vay ngắn hạn 1,111 956 965 860
II. Nợ dài hạn 2,515 4,331 3,834 3,426 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F
1. Phải trả dài hạn 445 445 445 445 Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh 91 83 952 1,133 
2. Vay dài hạn 2,070 3,886 3,389 2,981 Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư (219) 273 737 (239)
NGUỒN VỐN 10,558 11,129 12,506 14,131 Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài chính (403) 1,103 (984) (1,010)
1. Vốn chủ sở hữu 3,101 3,101 3,101 3,101 Lưu chuyển tiền thuần trong năm (531) 1,460 705 (115)
2. Thặng dư vốn cổ phần 1,050 1,050 1,050 1,050
3. Các khoản lợi nhuận giữ lại 5,797 6,368 7,745 9,370
4. Lợi ích cổ đông thiểu số 610 610 610 610
Tổng nợ phải trả và nguồn vốn 16,129 19,330 20,368 21,441
Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks
Luận điểm đầu tư
Chúng tôi duy trì khuyến nghị NẮM GIỮ đối với POW, giá mục tiêu 15,900 đồng/CP (upside 7%).
 POW công bố KQKD Q1/19 đạt 879 tỷ đồng lợi nhuận ròng (LNR), +30% cùng kỳ, chủ yếu nhờ không
phát sinh lỗ tỷ giá chưa thực hiện (Q1/18 ~ 124 tỷ đồng).
 2019, dự phóng doanh thu đạt 34,128 tỷ đồng (+4% cùng kỳ) và LNR đạt 2,670 tỷ đồng (+39% cùng
kỳ). 9T cuối 2019, dự phóng LNR đạt 1,791 tỷ đồng (+44% cùng kỳ) dựa trên (i) sản lượng điện ước
tăng 5% cùng kỳ trong đó sản lượng huy động từ nhóm nhiệt điện tăng bù đắp cho sự sụt giảm sản
lượng của nhóm thủy điện; (ii) nhà máy nhiệt điện Cà Mau 1&2 hết khấu hao; (iii) CP lãi vay giảm
30% theo dư nợ giảm dần.
 2020, dự phóng doanh thu đạt 35,496 tỷ đồng (+4% cùng kỳ) và LNR đạt 2,548 tỷ đồng (-5% cùng
kỳ). Yếu tố tích cực từ việc nhà máy NT1 hết khấu hao từ giữa 2020 (ước giảm chi phí 584 tỷ
đồng/năm) và CP lãi vay giảm 34% cùng kỳ góp phần giảm nhẹ tác động tiêu cực từ Cà Mau 1&2. Từ
cuối 2019, ước 40% sản lượng khí cho cụm Cà Mau sẽ được cung cấp từ Petronas theo Thỏa thuận
khung mua bán khí bổ sung cho tổ hợp Khí – Điện – Đạm Cà Mau với cơ chế giá 90% MFO (so với
hiện tại 46% MFO) , đồng thời nhiều khả năng nhà máy Cà Mau sẽ tham gia thị trường phát điện cạnh
tranh. Giả định tỷ lệ Qc/Qm ~ 80%/20% tương tự các nhà máy nhiệt điện hiện nay, lợi nhuận của Cà
Mau 1&2 dự kiến giảm gần 520 tỷ đồng.
Định giá
Giá trị hợp lý của CP POW được xác định dựa trên phương pháp FCFE. POW hiện đang giao dịch tại mức
P/E forward 2019 14x.
Rủi ro chính
Rủi ro đàm phán lại giá điện hợp đồng theo đề xuất của EVN đối với NM NT2, Hủa Na, Đakdrinh.
Rủi ro tái ký hợp đồng PPA khi NT1 hết hạn hợp đồng PPA lần 1 từ 2020.
Rủi ro thanh khoản ngắn hạn.
NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 15,900
TCT Điện lực dầu khí Việt Nam (HSX - POW)
Diễn biến giá
1T 3T 12T
POW (%) +10% -6% +5%
VN-Index (%) +2% +2% -5%
0
5
10
15
20
0
2
4
6
8
10
1
8
/0
5
/2
0
1
8
8
/6
/2
0
1
8
2
9
/0
6
/2
0
1
8
2
0
/0
7
/2
0
1
8
1
0
/8
/2
0
1
8
3
1
/0
8
/2
0
1
8
2
4
/0
9
/2
0
1
8
1
5
/1
0
/2
0
1
8
5
/1
1
/2
0
1
8
2
6
/1
1
/2
0
1
8
1
7
/1
2
/2
0
1
8
2
2
/0
1
/2
0
1
9
1
9
/0
2
/2
0
1
9
1
2
/3
/2
0
1
9
2
/4
/2
0
1
9
2
4
/0
4
/2
0
1
9
2
0
/0
5
/2
0
1
9
V
N
D
 1
,0
0
0
tr
iệ
u
 C
P
VOLUME POW
Ngày cập nhật 27/06/2019
Thị giá VND 14,800
Giá mục tiêu VND 15,900
Upside 7%
Bloomberg POW VN 
Vốn hóa VND 36,065 tỷ
USD 1,552 triệu
Diễn biến giá 52 tuần VND 11,000 
VND 17,500
Giá trị giao dịch/ngày VND 30 tỷ
USD 1,3 triệu
FOL 49%
Tỷ lệ sở hữu NĐT NN 14.67%
ĐVT: Tỷ đồng FY18 FY19F FY20F FY21F
Doanh thu (tỷ VND) 32,662 34,128 35,496 37,491
EBIT (tỷ VND) 3,799 4,297 3,981 4,349
Lợi nhuận ròng (tỷ VND) 1,921 2,670 2,548 3,083
Lợi nhuận (cơ bản) 1,921 2,670 2,548 3,083
EPS (VND) 814 1,104 1,053 1,275
Tăng trưởng EPS (%) -14% 36% -5% 21%
P/E (x) 19 14 15 12 
EV/EBITDA (x) 8.6 8.8 9.6 9.5 
Cổ tức (VND) - 600 500 500 
Tỷ suất cổ tức (%) 0% 4% 3% 3%
P/B (x) 1.4 1.3 1.2 1.2 
ROE (%) 7% 10% 9% 10%
Nợ ròng/vốn CSH (%) 105% 85% 93% 99%
Nguồn: MBS Research
Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks
NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 15,900
TCT Điện lực dầu khí Việt Nam (HSX - POW)
Báo cáo kết quả kinh doanh (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F CHỈ SỐ TÀI CHÍNH FY18 FY19F FY20F FY21F
Doanh thu 32,662 34,128 35,496 37,491 Định giá
Giá vốn hàng bán 28,186 29,159 30,706 32,325 EPS (VND) 814 1,104 1,053 1,275 
Lợi nhuận gộp 4,476 4,969 4,790 5,166 BVPS (VND) 11,450 11,955 12,508 13,282 
Doanh thu hoạt động tài chính 515 312 312 312 P/E 19 14 15 12 
Chi phí tài chính 1,779 1,187 904 600 P/B 1.4 1.3 1.2 1.2 
Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp 793 829 870 914 Khả năng sinh lời
Lợi nhuận trước thuế 2,492 3,304 3,328 3,965 Biên lợi nhuận gộp 14% 15% 13% 14%
Lợi nhuận sau thuế 2,287 3,010 2,918 3,478 Biên EBITDA 24% 22% 20% 19%
Lợi nhuận sau thuế (công ty mẹ) 1,921 2,670 2,548 3,083 Biên lợi nhuận ròng 6% 8% 7% 8%
Lợi nhuận sau thuế (cổ đông không kiếm soát) 366 340 370 395 ROE 7% 10% 9% 10%
ROA 3% 5% 5% 5%
Bảng cân đối kế toán (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F Tăng trưởng
TÀI SẢN NGẮN HẠN 15,251 15,295 13,785 14,383 Doanh thu 10% 4% 4% 6%
I. Tiền và các khoản tương đương tiền 3,185 3,325 1,171 995 Lợi nhuận trước thuế -9% 33% 1% 19%
II. Các khoản đầu tư ngắn hạn 176 176 176 176 Lợi nhuận sau thuế -12% 32% -3% 19%
III. Phải thu ngắn hạn 7,531 7,524 7,979 8,594 EPS -14% 36% -5% 21%
IV. Hàng tồn kho 4,187 4,050 4,265 4,490 Tổng tài sản -4% -5% 5% 9%
V. Tài sản ngắn hạn khác 172 220 195 128 Nguồn vốn -3% 4% 5% 6%
TÀI SẢN DÀI HẠN 42,860 39,720 43,889 48,383 Thanh khoản
I. Phải thu dài hạn 41 39 39 39 Thanh toán hiện hành 0.87 0.81 0.74 0.78 
II. Tài sản dài hạn 40,177 37,176 34,292 31,700 Thanh toán nhanh 0.63 0.60 0.51 0.53 
1. Tài sản cố định hữu hình 40,113 37,118 34,240 31,654 Nợ/Tài sản 54% 49% 49% 50%
2. Tài sản cố định vô hình 64 58 52 46 Nợ/Vốn chủ sở hữu 117% 97% 97% 102%
III. Bất động sản đầu tư 0 0 0 0 Khả năng thanh toán lãi vay 2.89 4.33 6.10 11.32 
IV. Tài sản dỡ dang dài hạn 378 467 7,708 14,949 Hiệu quả hoạt động
V. Đầu tư dài hạn 937 936 936 936 Vòng quay các khoản phải thu 5 5 5 5 
VI. Tài sản dài hạn khác 1,327 1,101 914 759 Số ngày thu tiền bán hàng 77 78 79 81 
Tổng tài sản 58,111 55,015 57,675 62,765 Vòng quay hàng tồn kho 7 7 7 7 
NỢ PHẢI TRẢ 31,296 27,019 28,383 31,659 Số ngày lưu thông hàng tồn kho 50 51 51 51 
I. Nợ ngắn hạn 17,571 18,814 18,642 18,530 Vòng quay các khoản phải trả 3 2 2 2 
1. Phải trả ngắn hạn 11,017 13,023 14,671 16,389 Số ngày phải trả 122 152 152 152 
2. Vay ngắn hạn 6,554 5,791 3,972 2,141
II. Nợ dài hạn 13,725 8,205 9,741 13,129 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F
1. Phải trả dài hạn 421 422 422 422 Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh 4,996 7,947 6,394 6,532 
2. Vay dài hạn 13,304 7,783 9,319 12,707 Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư 1,554 (117) (7,095) (7,095)
NGUỒN VỐN 26,815 27,996 29,292 31,106 Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài chính (5,633) (7,689) (1,454) 387 
1. Vốn chủ sở hữu 23,419 23,419 23,419 23,419 Lưu chuyển tiền thuần trong năm 918 140 (2,155) (176)
2. Thặng dư vốn cổ phần 0 0 0 0
3. Các khoản lợi nhuận giữ lại 1,087 2,269 3,564 5,379
4. Lợi ích cổ đông thiểu số 2,309 2,309 2,309 2,309
Tổng nợ phải trả và nguồn vốn 58,111 55,015 57,675 62,765
Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks
Luận điểm đầu tư
Chúng tôi duy trì khuyến nghị NẮM GIỮ đối với NT2, giá mục tiêu 30,400 đồng/CP, upside 13%
 NT2 công bố KQKD Q1/19 đạt 178 tỷ đồng lợi nhuận ròng (LNR), -24% cùng kỳ, do sản lượng điện
sản xuất và biên lợi nhuận gộp giảm.
 2019, dự phóng doanh thu đạt 8,170 tỷ đồng (+7% cùng kỳ, vượt 9% KH) và LNR đạt 740 tỷ đồng (-
5% cùng kỳ, đạt KH năm). Mặc dù lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chính có khả năng cải thiện tốt
trong 9T cuối 2019, chúng tôi dự phóng LNR đạt 562 tỷ đồng (+3% cùng kỳ) khi không phát sinh các
khoản bất thường như cùng kỳ 2018 (lãi tỷ giá chưa thực hiện 78 tỷ đồng, hoàn nhập dự phòng phải
trả dài hạn 28 tỷ đồng). Sản lượng điện 9T cuối 2019 ước cải thiện 14% cùng kỳ với nguồn cung khí
nhiều hơn và không có sự cố trong hệ thống truyền tải khí.
Định giá
Chúng tôi kết hợp phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM) và phương pháp P/E để xác định giá trị
hợp lý của CP NT2. CP NT2 đang được giao dịch với mức P/E forward 2019 11 lần, tương đương với bình
quân nhóm công ty cùng ngành.
Rủi ro chính
Rủi ro đàm phán lại giá điện hợp đồng (Pc) theo đề xuất của EVN từ 2019. NT2 cho biết tổng giá trị đầu
tư được duyệt của nhà máy nhiều khả năng sẽ bị điều chỉnh giảm. Tuy nhiên, công ty dự kiến thương
lượng mức IRR cao hơn để bù đắp phần sụt giảm chi phí đầu tư nhằm duy trì Pc hiện tại.
Rủi ro thanh khoản ngắn hạn. Cuối 2018, chỉ số thanh toán hiện hành của NT2 ở mức 0.8 do mức chia cổ
tức khả lớn trong năm. Chung tôi dự phóng chỉ số này sẽ duy trì 0.69 trong 2019 và 0.77 trong 2020
trước khi quay lại ngưỡng an toàn từ 2021.
NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 30,400
CTCP Điện lực dầu khí Nhơn Trạch 2 (HSX - NT2)
Diễn biến giá
1T 3T 12T
NT2 (%) +8% -3% +17%
VN-Index (%) +2% +2% -5%
Ngày cập nhật 27/06/2019
Thị giá VND 26,900
Giá mục tiêu VND 30,400
Upside 13%
Bloomberg NT2 VN 
Vốn hóa VND 8,219 tỷ
USD 350 triệu
Diễn biến giá 52 tuần VND 22,300 
VND 30,500
Giá trị giao dịch/ngày VND 7.6 tỷ
USD 0,3 triệu
FOL 49%
Tỷ lệ sở hữu NĐT NN 23.13%
ĐVT: Tỷ đồng FY18 FY19F FY20F FY21F
Doanh thu (tỷ VND) 7,670 8,170 7,791 8,351
EBIT (tỷ VND) 929 851 899 942
Lợi nhuận ròng (tỷ VND) 782 740 816 879
Lợi nhuận (cơ bản) 736 700 816 879
EPS (VND) 2,618 2,491 2,734 2,953
Tăng trưởng EPS (%) -4% -5% 10% 8%
P/E (x) 10 11 10 9 
EV/EBITDA (x) 8 7 7 6 
Cổ tức (VND) 7,200 2,500 2,500 3,000 
Tỷ suất cổ tức (%) 27% 9% 9% 11%
P/B (x) 2.1 2.1 2.1 2.1 
ROE (%) 18% 20% 22% 23%
Nợ ròng/vốn CSH (%) 139% 100% 72% 57%
Nguồn: MBS Research
 -
 5
 10
 15
 20
 25
 30
 35
 -
 500
 1,000
 1,500
 2,000
2
6
/0
4
/2
0
1
8
1
8
/0
5
/2
0
1
8
0
7
/0
6
/2
0
1
8
2
7
/0
6
/2
0
1
8
1
7
/0
7
/2
0
1
8
0
6
/0
8
/2
0
1
8
2
4
/0
8
/2
0
1
8
1
4
/0
9
/2
0
1
8
0
4
/1
0
/2
0
1
8
2
4
/1
0
/2
0
1
8
1
3
/1
1
/2
0
1
8
0
3
/1
2
/2
0
1
8
2
1
/1
2
/2
0
1
8
1
4
/0
1
/2
0
1
9
0
1
/0
2
/2
0
1
9
2
8
/0
2
/2
0
1
9
2
0
/0
3
/2
0
1
9
0
9
/0
4
/2
0
1
9
V
N
D
 1
,0
0
0
N
g
h
ìn
C
P
Volume NT2
Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks
NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 30,400
CTCP Điện lực dầu khí Nhơn Trạch 2 (HSX - NT2)
Báo cáo kết quả kinh doanh (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F CHỈ SỐ TÀI CHÍNH FY18 FY19F FY20F FY21F
Doanh thu 7,670 8,170 7,791 8,351 Định giá
Giá vốn hàng bán 6,654 7,220 6,726 7,283 EPS (VND) 2,618 2,491 2,734 2,953 
Lợi nhuận gộp 1,016 950 1,065 1,068 BVPS (VND) 12,793 12,787 13,021 12,974 
Doanh thu hoạt động tài chính 73 65 65 65 P/E 10 11 10 9 
Chi phí tài chính 192 167 161 92 P/B 2.1 2.1 2.1 2.1 
Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp 101 106 111 117 Khả năng sinh lời
Lợi nhuận trước thuế 824 779 858 925 Biên lợi nhuận gộp 13% 12% 14% 13%
Lợi nhuận sau thuế 782 740 816 879 Biên EBITDA 21% 19% 20% 19%
Lợi nhuận sau thuế (công ty mẹ) 782 740 816 879 Biên lợi nhuận ròng 10% 9% 10% 11%
Lợi nhuận sau thuế (cổ đông không kiếm soát) 0 0 0 0 ROE 18% 20% 22% 23%
ROA 8.3% 9.1% 11.7% 13.9%
Bảng cân đối kế toán (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F Tăng trưởng
TÀI SẢN NGẮN HẠN 2,847 2,243 2,106 2,486 Doanh thu 13% 7% -5% 7%
I. Tiền và các khoản tương đương tiền 65 45 19 240 Lợi nhuận trước thuế -3% -5% 10% 8%
II. Các khoản đầu tư ngắn hạn 1 1 1 1 Lợi nhuận sau thuế -3% -5% 10% 8%
III. Phải thu ngắn hạn 2,520 1,900 1,812 1,942 EPS -4% -5% 10% 8%
IV. Hàng tồn kho 261 278 259 280 Tổng tài sản -11% -16% -13% -6%
V. Tài sản ngắn hạn khác 0 20 16 23 Nguồn vốn -26% 0% 2% 0%
TÀI SẢN DÀI HẠN 6,005 5,174 4,374 3,636 Thanh khoản
I. Phải thu dài hạn 38 38 38 38 Thanh toán hiện hành 0.80 0.69 0.77 1.04 
II. Tài sản dài hạn 5,562 4,885 4,208 3,530 Thanh toán nhanh 0.72 0.61 0.68 0.92 
1. Tài sản cố định hữu hình 5,538 4,863 4,187 3,511 Nợ/Tài sản 58% 50% 42% 39%
2. Tài sản cố định vô hình 25 23 21 19 Nợ/Vốn chủ sở hữu 1.40 1.01 0.73 0.64 
III. Bất động sản đầu tư 0 0 0 0 Khả năng thanh toán lãi vay 8.85 11.75 22.37 53.92 
IV. Tài sản dỡ dang dài hạn 3 3 3 3 Hiệu quả hoạt động
V. Đầu tư dài hạn 0 0 0 0 Vòng quay các khoản phải thu 3.6 4.3 4.3 4.3 
VI. Tài sản dài hạn khác 402 248 125 65 Số ngày thu tiền bán hàng 102.7 84.9 84.9 84.9 
Tổng tài sản 8,852 7,417 6,479 6,121 Vòng quay hàng tồn kho 25.6 26.0 26.0 26.0 
NỢ PHẢI TRẢ 5,169 3,736 2,730 2,386 Số ngày lưu thông hàng tồn kho 14.3 14.0 14.0 14.0 
I. Nợ ngắn hạn 3,572 3,239 2,730 2,386 Vòng quay các khoản phải trả 3.9 3.9 3.5 3.6 
1. Phải trả ngắn hạn 2,181 1,851 1,922 2,052 Số ngày phải trả 93.2 93.6 104.3 101.4 
2. Vay ngắn hạn 1,391 1,388 809 334
II. Nợ dài hạn 1,597 497 0 0 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) FY18 FY19F FY20F FY21F
1. Phải trả dài hạn 39 0 0 0 Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh 1,520 1,725 1,731 1,520 
2. Vay dài hạn 1,558 497 0 0 Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư 943 39 39 39 
NGUỒN VỐN 3,683 3,681 3,749 3,735 Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài chính (2,544) (1,784) (1,796) (1,338)
1. Vốn chủ sở hữu 2,879 2,879 2,879 2,879 Lưu chuyển tiền thuần trong năm (81) (20) (26) 221 
2. Thặng dư vốn cổ phần 0 0 0 0
3. Các khoản lợi nhuận giữ lại 804 802 870 856
4. Lợi ích cổ đông thiểu số
Tổng nợ phải trả và nguồn vốn 8,852 7,417 6,479 6,121